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福鞍股份“11倍溢价”购关联资产,石墨化加工费下跌风险巨大、留业绩承诺兑现隐患

2022年08月10日 21:21   21世纪经济报道 21财经APP   董鹏

21世纪经济报道记者  董鹏  成都报道

从股价市场表现来看,二级市场对于福鞍股份(603315.SH)的收购不买账。

8月9日晚,福鞍股份公告,公司拟发行股份及支付现金购买福鞍控股、李士俊、李晓鹏、李晓飞、魏福俊、魏帮合计持有的天全福鞍100%股权。

其中,福鞍控股为上市公司、天全福鞍的控股股东,实际控制人均为吕世平,构成关联交易。

拟收购的天全福鞍,则是一家负极材料石墨化加工企业。根据公告,其股权评估值为35.6亿元,评估增值率达1146.21%,2020年底时天全福鞍的净资产更是只有5710.7万元。

21世纪经济报道记者采访了解到,目前石墨化加工环节处于暴利状态,但是业内普遍认为高利润不可持续。核心逻辑为,其下游负极材料厂家近两年成本抬升过于明显,2021年以来新建项目,几乎都是包含石墨化加工环节的一体化产能。

这会导致,后续独立石墨化加工企业市场份额的减小,以及石墨化加工费的下降,进而对天全福鞍的经营能力带来负面影响。

实控人“自卖自买”

8月8日,上交所发布对福鞍股份、控股股东福鞍控股、实际控制人吕世平等予以纪律处分的决定。

原因为,福鞍控股持股比例变动达5%时未及时披露,公司关联交易未按规定履行决策程序和披露,同时福鞍股份还存在关联方非经营性占用上市公司资金的情况。

巧合的是,随后的8月9日晚,福鞍股份便发布了上述关联交易草案。

而此次交易的买家福鞍股份和卖家福鞍控股,以及此次收购标的天全福鞍,均为吕世平控制的企业。

持有天全福鞍20%股份的自然人李士俊,也是上市公司的十大股东之一。

据公告,本次交易对价为36亿元,以发行股份的方式支付对价29.35亿元,以支付现金的方式支付对价6.65亿元。

同时,福鞍股份计划定向募集资金10.65亿元,其中6.65亿元用于支付上述现金部分收购款。

其中,福鞍股份将获得4亿元现金,李士俊获得1亿元现金对价。

若上述交易达成,吕世平整体持股比例会有所降低,李士俊等交易对手持股比例上升,同时部分人可以获得一定的现金对价。

此外,上市公司其他股东的持股比例被稀释,总持股比例由33.63%降至23.09%。

上市公司实控人注入旗下资产属于常规操作,上述股份稀释也在情理当中,但是此次收购被诟病的却是标的资产的超高溢价。

评估基准日为今年3月31日,采用收益法,天全福鞍的评估值为35.58亿元,增值1146%;采用市场法,评估值更是高达41.35亿元,增值1348%。

而在2021年3月时,天全福鞍也曾进行过一次资产评估。

彼时采用的方法则是资产基础法,结果为,至2020年12月底,天全福鞍股东全部权益的评估值为6355.38万元,净资产仅为5710.71万元。

对此福鞍股份给出的原因为,“两次评估的基准日相距超过1年,得益于自身产能逐步实现常态化生产以及后续产能的陆续投放,在此期间天全福鞍的经营规模以及资产状况得到了长足的提升。”

同时,天全福鞍2021年生产步入正轨,产能利用率、经营规模和盈利能力得到一定提升。

相关数据显示,2020年,天全福鞍亏损,2021年净利润增加至6009万元,2022年一季度为2834.59万元。上述盈利能力的好转,主要得益于石墨化加工费的上涨。

如果没有上述景气度的提升,自然也就没有了上述以收益法评估带来的11倍资产溢价。

“结合下游负极材料行业的迅速发展以及规划产能的陆续开工,标的公司未来发展前景愈发明朗。因此导致两次评估结论出现较大差异。”福鞍股份指出。

只是,天全福鞍接下来的经营趋势和前景真的有如此美好?

石墨化加工费下跌风险巨大

或许是为了匹配上述高溢价,天全福鞍也作出了高额业绩承诺。

2022年,承诺净利润为不低于1.88亿元,2023年、2024年业绩承诺为4.94亿元和5.6亿元。

这需要天全福鞍明年盈利倍增,而这与石墨化加工环节的市场预期相悖,至少业内普遍认为石墨化加工费难以维持当前的暴利状态。

结合行业近几年运行来看,天全福鞍扭亏的2021年,石墨化加工费大幅上涨,由每吨不足1.4万元升至2.3万元。

核心原因就是,2021年动力电池装机量暴增,带动负极材料需求增加,而上游石墨化环节产能有限,供给失衡造成石墨化加工费上涨。

这也成为了负极材料企业最大的成本来源。

百川盈孚数据显示,至8月10日,高端负极主流价格在7.1-7.6万元/吨,中端负极主流价格在5.4-6.2万元/吨,而石墨化加工费则达到了2.4-3万元/吨。

“石墨化加工最大的成本为电费,加上人工等成本在1.4到1.5万元之间,整体上看成本端变化相对稳定。”百川盈孚跟踪石墨化环节的分析师陆子怡介绍称,按照石墨化程度的不同,少数轻料加工费可以达到3万元,但是数量较少,主要以一体化负极企业自产为主,重料加工费则维持在2.4万元到2.6万元之间,以独立石墨化企业为主。

不难看出,石墨化加工环节暂时处于暴利状态,负极材料亦有大部分利润被石墨化环节所占据。

相比之下,位于下游的负极材料厂家很多是上市公司,资金等实力更为突出,于是转为自建石墨化产能。

“近两年,负极新增项目基本都是一体化产能,一方面可以压低成本,另一方面也可以增加原料供给的稳定度。”陆子怡表示。

还有一个有意思的细节是,主流负极材料大厂的新建项目,率先建设的就是石墨化车间。

“暴利,不可持续。从企业的反馈来看,新投产的产能石墨化费用已经降下来了,同时老厂在执行的高价订单,经过上下游协商价格也有下调。”陆子怡指出。

有证据显示,2021年以来石墨化加工费上涨主要是受到供需的阶段性失衡,属于短期价格上涨,未来随着更多一体化产能的落地,石墨化加工费将面临巨大下跌风险。

另据国金证券研报,从主要的负极企业规划看,璞泰来、杉杉股份、中科电气等头部负极材料企业均预计在2022年年底完成一体化产能释放,考虑产能爬坡节奏,2023年一季度行业石墨化紧缺有望开始缓解。

接下来,如果石墨化加工费回归理性,并出现大幅下跌,作为此次收购标的天全福鞍,又将如何保证2023年净利润的翻倍增长?

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